Staatsschulden afboeken tot op terugbetaalcapaciteit is onvermijdelijk (deel 5)

Waarom de huidige Euro niet werkt maar gered kan worden

Door: Hubert Sturm & René Barendrecht

Voor deel 1 uit deze reeks, klik hier; Voor deel 2 uit deze reeks, klik hier; Voor deel 3 uit deze reeks, klik hier; Voor deel 4 uit deze reeks, klik hier

Rol van euro obligaties

Een vraag is of de schuldsanering kan plaatsvinden terwijl tegelijkertijd het oude mechanisme van staatsobligaties per land uitgeven door kan blijven gaan. Dit mechanisme blijft in potentie een destabiliserend effect hebben, tenzij begrotingsevenwicht met vertrouwen gehandhaafd kan worden. De optie van euro obligaties wordt genoemd om het effect van oplopende rentes voor de betrokken landen te dempen. Een manier om euro obligaties in te voeren biedt een lagere rente voor zwakkere landen. Een euro-obligatie mag echter niet slechts tot een reset van de rente op toekomstige staatsschuld van de zwakke landen leiden (de lage rente zoals zij tot voor kort genoten toen iedereen nog geloofde in het euro sprookje en alle rentes dicht bij de Duitse rente zaten) waarna het spel als vanouds doorgaat (en dus naar achteren schuiven van het probleem). Deze oplossingsrichting omvat op het eerste oog alle schulden uit het verleden en die in de toekomst. Dit is ingrijpend en roept bij de sterkere landen het beeld op van een oplossing van lusten voor de zwakkere landen, en de lasten voor de sterkere landen. Te meer omdat dit mechanisme wordt toegezegd voor alle toekomstige schuld en maar de vraag is wat er terecht komt van de sanctionering. Er is een complex budgettair allocatiemechanisme nodig om alles te verrekenen in plaats van de vrije markt die haar werk doet. Is dit mechanisme dan wel robuust genoeg of een fictie?

Bestaande versus nieuwe schuld

Er is ook een dunne integratie denkbaar. Het is niet per definitie noodzakelijk om alles van verleden en toekomst op één hoop te gooien en een complex budgettair allocatiemechanisme te bouwen met allerlei boeteclausules en de soevereiniteit van elk land te beperken (en daarmee de politieke haalbaarheid nu en toekomstvastheid later te ondergraven). Er is een onderscheid mogelijk tussen de schuld tot dusverre versus nieuwe schuld in de toekomst. Het is wel mogelijk om de oude schuldposities af te waarderen conform de huidige marktwaarde en die om te vormen naar één Europese schuld. Het beste lijkt dan niet via een fictieve manier de afwaardering vast te stellen, maar de vrije markt direct haar oordeel te laten vellen (anders wordt dat oordeel toch wel op een afgeleide manier geveld). Afwaardering is sowieso een must om vervolgens het restant af te kunnen betalen vanuit economische groei (zonder afwaardering geen nieuwe economische groei). Onder andere de econoom Armstrong heeft over deze optie geschreven. Een lastig aandachtspunt is hoe de lasten van deze gebundelde schuld verdeeld worden, maar dit kan volledig conform de marktwaarde zijn van het deel van ieder land.

Splitsen van huidige schuld

Een denkbare variant is nog de bestaande schuld te splitsen in een Europese schuld en een nationaal deel. Dan dus niet alleen het bestaande Europees maken en alleen toekomstige deel nationaal, maar binnen de bestaande schuld al een tweedeling maken.

Apart type schuld per land voor nieuwe schuld

Een belangrijk aandachtspunt blijft of sanctionering vanuit politieke of monetaire autoriteiten in de praktijk houdbaar blijken rond het te realiseren begrotingsevenwicht. De afgelopen tien jaar is van een evenwicht geen sprake geweest. Naast de optie van harde sanctionering op begrotingsevenwicht en de aanvullende optie van euro-obligaties op toekomstige schuld is het de moeite waard om te onderzoeken onder welke voorwaarden landen nog wel degelijk hun eigen toekomstige schuld kunnen uitgeven. De nader te onderzoeken optie is dan hoe nieuwe toekomstige schulden van een apart type kunnen worden uitgegeven door afzonderlijke landen (dus niet perse euro-obligaties) waar de vrije markt haar werk kan doen, zonder destabilisatie van het gehele Euro stelsel. Een dergelijke schuld is dan niet van dezelfde reserve kwaliteit en kent dan een lagere rating (met een hogere rentevergoeding). Het gaat derhalve om het reduceren van de noodzaak tot redden vanuit andere landen en de noodzaak tot opgave van een nieuw stuk nationale soevereiniteit. Deze denkrichting biedt ook aanknopingspunten voor het instellen van een ‘exit clausule’. Als er een ‘exit’ komt, dan is de drempel laag om tot volledig default over te gaan, maar een dergelijk default op reserve kwaliteit papier dat behoort tot de publieke geldhoeveelheid leidt tot grote ontwrichting van het gehele stelsel en de resterende landen die achterblijven in het euro stelsel. Het lijkt wenselijk om zowel de ultieme sanctionering te hebben van een dwang tot exit uit de euro, maar ook met de vrije markt die haar corrigerende werk doet op het handhaven van de begrotingsdiscipline van een aangesloten land.

Oproep aan knappe koppen tot betere oplossingen en structureel ingrijpen

Deze staatsschuldencrisis is niet de eerste in de geschiedenis. Dit is goed gedocumenteerd door Rogoff en Reinhart in ‘This time it’s different’. In hun studie wordt aangetoond dat de omvang van de schuld ten opzichte van de economie een cruciale verhouding met elkaar hebben. De huidige schuldposities moeten verlaagd worden. Het is noodzakelijk om vroeger dan later deze schuldposities aan te pakken om een crisis niet uit te laten monden in een depressie, niet alleen in Europa maar ook wereldwijd. Er is een fundamentele set van ingrepen in het euro stelsel noodzakelijk. Het naar achteren schuiven van het probleem maakt het probleem alleen maar groter. Herstructurering van de schulden is een must (naast structurele hervorming op allerlei andere fronten). Het toekomstige beleid zal iedereen geld kosten, maar het mag niet leiden tot eenzijdige misallocatie van kapitaal. De verschillende opties dienen nader uitgewerkt te worden. De exit formule is geen plezierige uitweg. Wij hebben de ‘dikke’ en de ‘dunne’ variant van meer Europese integratie. De dunne integratie vergt wel eenmalige pijn voor schuldeisers, maar minder lastige tijdrovende politieke discussie voor besluitvorming en vooral geen verdere opgave van soevereiniteit Dit artikel is slechts een kleine bijdrage aan de discussie.

Voor één of meerdere landen kan het overigens al te laat zijn. Griekenland is in de afgelopen 200 jaar vele keren failliet gegaan, alleen het afgelopen decennium was een periode van relatieve rust aan dit front, het bleek slechts stilte voor de volgende storm. Bij deze wel een oproep om, als de essentie van het probleem begrepen wordt, dat (on)conventionele maatregelen noodzakelijk zijn om een alternatief te vinden dat tijdig kan worden gerealiseerd. Reacties die leiden tot aanvullende inzichten en betere oplossingen welkom! Het is overigens ook zaak dat het debat niet te lang duurt, immers de vrije markt doet haar (onverbiddelijke) werk. De Krekel en de Mier zijn tot elkaar veroordeeld.

Voor het volledige artikel (deel 1 t/m 5) als pdf, klik hier.

Advertenties

Over Roel van Lanen
Roel van Lanen has international experience in the fields of strategy, finance, corporate recovery and business growth. Roel has extensive experience advising clients on strategic issues ranging from scenario planning to cost reductions. Additionally he supported companies through complex operational changes. Currently Roel works as a senior strategy consultant with Berenschot in the Netherlands, primarily focusing on organizational development and efficiency, strategic market studies, and complex (international) restructuring efforts. Customers typically work in financial and professional services, as well as utilities (energy), health care, and production industry. Roel is an experienced program- and projectmanager who regularly teaches workshops and holds lectures, and publishes articles on strategy in various media and on his blog, Business Strategies.

Geef een reactie

Vul je gegevens in of klik op een icoon om in te loggen.

WordPress.com logo

Je reageert onder je WordPress.com account. Log uit / Bijwerken )

Twitter-afbeelding

Je reageert onder je Twitter account. Log uit / Bijwerken )

Facebook foto

Je reageert onder je Facebook account. Log uit / Bijwerken )

Google+ photo

Je reageert onder je Google+ account. Log uit / Bijwerken )

Verbinden met %s

%d bloggers liken dit: